在過去一個月股市的腥風血雨之中，傳媒板塊一路殺跌，哀鴻遍野，而視覺中國卻風輕雲淡地不為所動。一般來說，能夠穿越牛熊的牛股都具有很高的成長性，這個道理放在視覺中國上也十分貼切，尤其是在傳媒板塊，成長性更加難得，因此視覺中國也被視為熊市中傳媒板塊的避風港。其實對於中國的版權業來說，視覺中國更像是一面旗幟，不但首創了互聯網圖片平臺，更加持續投入人力物力堅持為內容產品維權，憑一己之力優化中國的版權環境。如果說一度盜版猖獗的中國互聯網終於迎來了正版化的黎明，那麼視覺中國便是這黎明的守望者。

（本文全長1.1萬字，趕時間的讀者請空降結尾的觀點總結）

一、視覺中國表現

1.營收與毛利率

一家公司的營收和業績增長是不是持續穩健，是驗證該公司的行業地位及可持續成長的關鍵因素。如果公司業績忽高忽低，波動性大，那麼該公司的投資價值會大打折扣。視覺中國自 2011年以來，其營收和淨利潤一直保持快速穩健增長，2014年借殼上市後更有加速增長的勢頭，這不僅保持了其行業龍頭地位，而且向市場證明其成長性具有可持續性。

自2011年起，公司的毛利率一直維持在55%以上，若單獨摘取主營業務視覺內容與服務，則毛利率接近70%，主要是視覺內容版權收入扣除掉供稿人的分成後所得。對比海外的成熟內容平臺，這樣的毛利率也十分可觀。以全球最大的圖片內容平臺Getty Images和Shutter Stock為參考標準，Getty Images主要經營高端圖片，視覺中國是其中國區域的代理商，經營策略與其類似。在退市前，Getty Images的毛利率維持在72-73%的水平，與當前視覺中國接近。考慮到視覺中國所代理的Getty Images的圖片業務僅能夠獲得35-40%的分成，並且佔據了主要的圖片來源，視覺中國在自由版權內容上的定價權十分可觀。

Shutter Stock是微利圖片庫的代表，走的是“量販式”的路線，毛利率也維持在60%左右的水平，由此可見圖片付費本身就是一門利潤率很高的生意。

2.業績增速預期

我國視覺素材市場雖然起步比較晚，但是發展迅猛，市場前景廣闊，空間巨大，近5年來市場規模年均增幅達到 30%左右，是全球視覺素材行業增速最快的地區，並且隨著中國版權環境的優化，行業將加速成長，視覺中國作為行業龍頭企業，享受到行業的集聚效應與馬太效應，應當超越行業平均增速，有理由給予其30%以上的業績增速預期。

二、商業模式解讀

1.業務內容及佔比

視覺中國公司是全球最大的版權數字視覺內容交易平臺之一，連接上下游大量版權視覺內容的生產者和使用者，同時為客戶群體提供全方位的視覺內容與服務。公司主營業務的主要盈利模式為:讓渡視覺素材使用權和提供與視覺素材相關的增值服務。讓渡視覺素材使用權可以理解為版權變現，公司與內容生產者簽訂代理協議，為其分銷內容作品，再按照協議獲得收入的分成。

而圍繞視覺素材所提供的相關增值服務則複雜一些，其中包括版權清除服務，代理客戶解決侵權糾紛，其經典案例就是當客戶的廣告侵犯了他人的肖像權、地標建築的物權時，為客戶以取得該標的的圖片使用權；商業委託拍攝主要是通過專業拍攝團隊為企業提供定製的內容產品製作服務，VDAM視覺數字資產管理則是視覺內容的儲存、管理、展示與分發使用的雲數據庫服務，兩者結合再加上前期的項目策劃與後期的媒體平臺分發的宣傳服務就構成了官方圖片社服務；最後的API則是授權互聯網平臺以搜索的形式向其用戶開方自己的圖片庫。

2.何謂圖片平臺？

讓渡視覺素材所有權，其核心是提高交易效率，為素材供應者提供作品高效變現的平臺、為使用者提供內容豐富的資源庫。目前視覺中國的圖片平臺上，交易以批量訂購為主，目前尚未開通微利圖片式的訂閱服務。

公司與上游內容供應商是委託關係而非買賣關係，公司並非從內容供應商處買斷圖片版權再銷售出去，而是建立了合作分成模式，圖片進入公司內容庫經過進一步的編輯處理，一旦通過平臺實現銷售收入，攝影師將得到一定比例的分成。圖片庫公司與擁有視覺素材的供應商(包括機構和個人)簽訂代理協議，獲得銷售視覺素材的授權，與客戶進行交易後將銷售收入按約定的比例進行分成，個人供稿人獲得的分成比例約為15%-50%，機構供應商獲得的分成比例約為50%-70%。

公司與下游客戶的關係也不僅僅是買賣的關係，更多的是服務關係。由於圖片行業的強內容屬性、數量大、內容高度分散等特性，一方面，視覺中國通過歸類整理建立圖片庫，利用大數據標籤化圖片內容以便於圖片購買方挑選目標產品， 另一方面也為客戶提供一對一拍攝、製作等服務，不斷通過客戶的需求反饋來提升自身的服務質量。

目前視覺中國所提供的的交易模式分為兩種：批量訂購模式和單張購買模式。批量訂購模式使用數量大、購買頻率高的客戶通常採取批量訂購的方式，按月、季、年度提前定期付款，購買定額數量的素材。該模式客戶黏性較高，能夠為公司提供穩定的現金流。單張購買模式針對客戶自身特殊需求、非經常性需求，為客戶確定個別素材的價格和支付方式，並簽訂購買協議。

3.上下游

上游

相比於歐美地區，亞洲是圖片新興市場，所擁有的個人創作者與作品較少，上游產能不足，企業大多依賴代理歐美地區的圖片內容。在中國的圖片庫供應中，有61%的圖片來自企業所代理的海外圖片庫，而本土圖片社和原創人士僅能生產39%的圖片，中國依然是圖片版權進口國。但視覺中國作為圖片行業的龍頭，通過與Getty Images的合作，掌握了最優質的海外圖片資源。但是圖片版權行業的一個特點是上游的內容生產集中度極低，且創不同的創意內容之間可替代性很低，因此任何企業都難以壟斷圖片市場的內容資源，

視覺中國的內容素材有三個來源：自有版權內容、機構供應商內容和簽約供稿人內容。

公司在自有版權內容上的佈局包括對全球第三大圖片庫Corbis和知名攝影師社區500px的收購。2017年對500px的這一筆收購讓視覺中國一次簽約了全球近30萬名供稿人。另外，視覺中國還在運營設計師社區shijue.me，社區運營能夠提升用戶粘性，並進一步擴大其在行業內的影響力。

機構供應商主要是全球最大的高端圖片庫Getty Images，視覺中國通過代理銷售中國地區Getty Images的內容素材，能夠取得三到四成的分成。另外，視覺中國還代理央媒中國新聞社的圖片內容在海內外的分發傳播，其他機構供應商還包括路透社、法新社、南方日報、浙報集團、環球網、財新傳媒等。

下游

下游渠道端，公司主要佈局企業大B端和自媒體小B端市場，截至 2017 年底，獲得公司視覺內容授權的國內客戶已達10萬個，其中直接付費客戶1萬個，通過BAT連接的自媒體和中小企業客戶數量有9萬個。2017年公司直接付費客戶數比2016年同期增長24.7%，企業客戶數較上年新增48.7%。

大B端市場：媒體客戶與商業客戶

客戶的特點是體量大、需求旺盛且穩定，在這個市場中視覺中國擁有大量的長期穩定客戶，如大型廣告公關公司，如Onmicom集團、WPP集團、IPG集團、陽獅集團、電通集團、藍色光標；國內主流新聞媒體、電視臺，如新華網、人民日報、CCTV，門戶網站，如新浪，視頻網站如騰訊視頻，還有時尚雜誌等。

小B及C端市場：互聯網平臺、企業客戶、新媒體

特點為發展迅速，對事業素材的需求猛增，如一條、吳曉波財經、得到、gogoboi等頭部自媒體客戶。公司開拓該業務的主要方式是與平臺簽訂戰略協議，如騰訊、百度、微博 、搜狗、阿里巴巴、奇虎360等，方式是在通過API將圖片庫接入互聯網平臺。

A什麼是API呢？API簡單來說就是嵌入到各大互聯網平臺的一個鏈接，平臺用戶在需要使用圖片的情境下可以通過該鏈接直接搜索調用公司圖片。自媒體工作者應該對這種功能不陌生，各大自媒體平臺和社交平臺的編輯區域都有這種搜索圖片素材的對話框。截至 2017 年 6 月底，視覺中國 API 已接入百度、騰訊、阿里巴巴、一點資訊、 網易、新浪、鳳凰網等 23家客戶。

另一部分客戶是企業、政府和事業單位的新媒體營銷部門，這一部分的市場潛力巨大。公司在2016年專門成立了企業大客戶拓展部門，抓住了企業新媒體的市場機遇，通過公司研發的圖像版權跟蹤系統挖掘企業新媒體商機，併為有需求的企業提供線上及線下全方位的服務。公司針對細分垂直行業採用差異化的商機管理、客戶拓展、客戶引導轉化、及產品授權模式，重點開拓金融、旅遊、交通、快消、互聯網科技等行業客戶，2017上半年企業大客戶部門新增年度簽約客戶數較2016年同期增長超過 50%。

版權保護是版權變現的基礎，以版權保護法和內容追蹤技術為基礎，視覺中國在這兩方面都處於行業領先地位。2006年，視覺中國建立了第一個專業版權團隊，是中國最有維權經驗的互聯網圖片庫。法律方面，視覺中國所參與的維權司法案件多次入選法院系統的知識產權典型案例。技術方面，視覺中國是我國第一個將“可信時間戳”用於確權和認證的公司，其研發的“鷹眼”可以在全網追蹤其所擁有的圖片在網絡上的使用情況，大大提高維權效率、降低時間成本，與美國版權產業基石《數字千年版權法》所貢獻的版權警告系統(CAS)有一定的相似之處，能夠將維權流程中的發現侵權環節自動化，這對視覺中國及整個圖片版權行業都有著重大的意義。

但“鷹眼”對圖片使用情況的追蹤數據不僅僅可以用來進行維權，還能夠幫助公司發掘潛在的客戶，2017年公司通過“鷹眼”發掘的新增用戶增加了84%，另外公司還計劃向第三方開放鷹眼平臺，為其提供版權保護服務。維權工具在行業內的普及有助於提升我國的版權保護現狀，長期來看，能夠緩解盜版侵權內容對圖片市場的空間擠壓，從而提高視覺內容的市場規模與利潤空間。

5.競爭格局

中國互聯網圖片競爭群體可分為三類，即官方圖片庫、商業圖片庫以及微利圖片庫。官方圖片庫包括新華社等；傳統民營商業圖片庫包括視覺中國、東方 IC、全景視覺等；中國的微利圖片庫近年來逐漸發展起來，主要是以上海為核心的大量中小微利圖片公司。

圖片庫市場主要分為商業類與媒體類，據2012年數據，在中國市場中兩者佔比分別為42%和47%，視覺中國在這兩類市場中的有效份額分別為50%和30%，均為市佔率最高的圖片庫。

公司以高端圖片市場起步，目前通過API服務進入了微利圖片市場，還是市場上唯一一個能做到全品類服務的公司，涵蓋編輯類、創意類圖片，時政、財經、科技、體育、娛樂等多種類、國際與本土等各個方面的圖片資源，能為客戶提供一站式服務

視覺中國的另一重壁壘是其技術優勢，分別為匹配用戶需求與圖片庫內容的人工智能算法和全網追蹤圖片的“鷹眼”平臺。搜索技術能夠優化用戶在平臺上的使用體驗，更重要的是能夠快速匹配客戶與內容，提升內容產品的交易效率，這是內容平臺存在的意義和商業模式的基礎。擁有了高效的搜索匹配算法，視覺中國為能夠其圖片庫中的每個素材量身打造數十個“標籤”，並用以匹配客戶的潛在需求。目前的視覺中國，已經將大數據是為其最有價值的核心資產。木前，公司通過自主研發的圖片版權追蹤系統“鷹眼”發掘大企業客戶，與 BAT 等互聯網平臺公司合作打開其背後的超過3000萬個海量的小B自媒體客戶。近年來，隨著盜版打擊力度的不斷提高，以及付費經濟的興起，視覺中國通過“鷹眼”系統對下游潛在客戶的開發效率和簽約率也在提升。

首先，目前我國圖片素材市場正版率低，僅為8%，與歐美國家相比還有很大的提升空間。

當然，正版化需要一個過程，中國的圖片市場規模佔廣告業規模的比例不可能在短短几年內從 0.2%的佔比一下子躍升至 2%甚至 2.7%，但趨勢是明顯、清晰的， 正版化的速度也會因政策加碼帶動外部版權環境的快速改善而加速。作為龍頭公司，視覺中國將充分受益行業的快速發展階段的紅利期。

1.行業特性

版權運營處於內容產業的中游，連接上游的內容生產者和下游的內容購買者，由於內容產業上下游高度分散以及信息不對稱等多種因素，版權運營的平臺屬性創造了不可替代的商業價值，並且在互聯網技術的推動下呈現出明顯的“贏家通吃”集聚效應和“強者恆強”的馬太效應。

過去傳統的內容產業主要呈現為單鏈條模式，內容生產方與購買方直接對接實現價值交換。但在新媒體時代下的內容產業上下游參與主體出現了爆發式增長。這對於內容生產方和內容使用方來說都是巨大的衝擊：對於前者來說，首要問題是如何將內容產品賣給儘可能多的下游客戶；對於後者，如何高效率地對接供應商是核心訴求。因此，內容運營平臺應運而生，內容行業由此逐漸演變為多鏈條模式，即“內容生產商-內容運營商-內容需求方”的模式。

版權變現的商業模式從單鏈條到多鏈條的轉變，恰恰說明了版權運營的價值不可替代：重構上下游產業鏈價值，讓上下游企業的需求得到有效滿足，市場活力充分爆發，進而推動整個版權產業規模及增長節節攀升。

由於內容創作是非標準品，其最大的特點是具有唯一性。因此，內容版權在其授權使用、流轉交易上具有明顯的排他性，這也是版權商業價值的基礎，即只有支付權益金才能享有版權使用權或所有權等權利。

因此版權運營平臺的競爭壁壘主要由上游內容庫的豐富度、質量和下游變現渠道的多樣化等方面構成，即構建“內容+渠道”的雙重護城河，對應的是平臺的議價、資金佔用等方面的能力。

1.2 視覺素材世界格局

放眼世界，美國是視覺素材的頭號強國，也是現代版權商業模式的發源地和規則制定者，歐洲是世界圖片素材的主要產地，歷史文化積澱風俗，有大量的內容資源和人才，其中英國是國際文化創意的標杆國家，視覺素材庫與藝術機構也多集中在英國。相比之下，亞洲的視覺版權行業起步晚，並且上游素材產出乏力，日本是整個亞太地區主要的創意輸出國，擁有亞洲地區最先進的技術和攝影器材及器材供應商。

1.3 圖片庫服務模式與定價模式

根據圖片庫服務模式的不同，商業圖片市場可以劃分為定製圖像市場（custom imagery）和庫存圖片（stock imagery）市場。定製圖像市場，主要是指攝影師專門為客戶進行定製拍攝。而庫存圖像市場則是客戶從已有圖片中進行挑選和購買。

在庫存圖像市場中存在3類細分市場:傳統庫存圖片市場、庫存圖片市場和其他庫存市場。按定價策略又可分為高端、微利、免費三種商業模式。

傳統庫存圖片市場(The traditional segment)：海外Getty Images和視覺中國都是傳統庫存圖片市場的龍頭。這種業務的特點是的個性化需求程度高，上下游對其粘性大，每家機構採用自己的簽約攝影師和供稿機構，圖片的價格往往通過談判達成，售價較高，因此又可歸納為高端圖片市場。一般來講，圖片庫公司與專業攝影師或者攝影機構簽訂獨家協議，並與版權人敲定銷售分成比例，下游對接廣告公司、媒體機構、商業企業等B端客戶，滿足客戶需求獲得銷售收入。例如Getty Image 與全球各大攝影機構和攝影師合作，可以在第一時間獲得重大新聞相關的珍貴圖像資料，在滿足下游客戶圖片需求方面優勢明顯，其在傳統庫存市場上的地位牢不可破。

庫存圖片市場(stock photography marketplace)：自助式的電子商務市場，買家和賣家來自世界各地，圖片授權的服務更便捷、售價更便宜。事實上，微利圖片庫 (Micropayment Stock)從事的業務主要就是庫存圖片業務，該業務的特點是參與主體門檻降低，圖片質量要求較低，圖片價格低廉(通常只有傳統圖片庫市場的1/10)，但對技術服務和客戶在線體驗的要求極高。由於上下游高度分散，因此供給和需求也高度多樣化，如何快速通過大數據、算法高效形成客戶群體畫像，通過高效的定價機制快速匹配上下游兩端客戶是該業務模式發展壯大的關鍵。

其他形式庫存圖像市場(all other forms of stock imagery)：包含其餘所有庫存視覺素材，包括插圖、矢量圖、視頻、模板和字體等。

2.國際對標

2.1 Getty Images

全球最大的圖片交易平臺公司Getty Images於1995年在美國西雅圖成立，1998年上市，2003年首創了在線授權模式，主要業務為傳統圖片庫業務，是高端圖片庫的代表，主要針對行業級客戶，議價能力較強，分成比例低（15%-25%左右），毛利率水平高。視覺中國在2005年第一次與Getty Images合作，那時的視覺中國僅僅成立了5年，後者已經是全球最大的圖片庫，也是視覺中國的借鑑對象。

Getty Images的發展戰略是不斷兼併行業中的其他公司，自1998年起陸續收購了100多家圖片公司，從而成為全球最大的圖片庫公司，目前已擁有超過3億個圖片、視頻、音樂和多媒體資源，合作的投稿者超過25萬人，每年提供的資源能涵蓋世界上的16萬個新聞、體育和娛樂活動。

在上游端，公司掌握了大量稀缺的高質量圖片資源，尤其是實效性較高的世界級體育賽事和新聞事件圖片，公司是國際奧委會、2008年北京奧組委和2010年、2014年FIFA世界盃官方

的官方圖像社。

在下游端，公司的主要客戶包括奧美、電通、JWT、李奧貝納等國際性廣告公司，編輯出版社和其他商業客戶，代理超過35個頂級國際品牌。公司服務全球120多個國家和地區，全球設有 65 個分支機構。

公司的主要收入是大量的小規模零售交易，佔收入比例超過75%，並且客戶較為分散，最大的客戶也沒有佔到銷售收入的10%以上。另外，Getty Images的官網採用會員制，會員註冊需繳納費，該收入佔總收入的10%。還有一部分的輸入來自於向其他網站發放代理許可證，視頻中國早期的主要收入就來自代理Getty Images的圖片內容，擁有許可證的代理商可獲得所代理內容的35-40%，剩餘收入則歸Getty Images所有。在退市前，Getty Images一直保持著70%以上的利潤率，議價能力很強。

然而，早期為了搶佔市場而進行的大規模收購為公司的現金流造成了巨大的壓力，傳統圖片庫市場競爭激烈，公司營收增長接近停止，而培養的新業務如微利圖片庫難以盈利還加大了公司的現金流出，微利圖片庫也在不斷衝擊傳統圖片庫的價格，導致公司的信用評級遭到不斷下調。

作為視覺中國的海外模板，Getty Images的成功對視覺中國有很重要的借鑑意義，其落寞退市也揭示著高端圖片庫的侷限性，大B的商業模式給了企業很好的品牌形象和很高的利潤率，但是放量空間還是存在侷限性，高品質視覺素材的護城河也不夠堅固，高附加值難擋微利圖片庫的衝擊。

2.2 Shutter Stock

2003年成立的Shutter Stock是微利圖片庫的代表，是最早提供訂閱支付模式的圖片付費公司，2012在紐交所上市。微利圖片庫以量取勝，圖片可替代性較強，售價較低，對供稿人分成比例較高（最高50%），毛利較低，對用戶流量需求較高，收入依靠活躍用戶驅動。

Shutter Stock擁有1.7億張圖片、910萬個視頻，是全球最大的微利圖片庫公司。2013年Shutter Stock成為了Facebook的合作伙伴，為其平臺上超過100萬的活躍廣告客戶提供服務，2015年公司收購了歐洲最大的獨立攝影新聞機構Rex Feature，和音效供應商Premium Beat。Shutter Stock的上游素材來源還包括美聯社、AM Stock Cameo和歐洲新聞圖片社(EPA)，下游為微軟、谷歌提供API服務，將圖片插件接入微軟的ppt和谷歌廣告系統。

Shutter Stock的圖片產品分為5大類：shutterstock.com網站收錄的圖片及素材最為全面；Bigstock則是性價比高的微利圖片庫；Offset是高端圖片庫；Shutterstock Editorial提供編輯類圖片服務；Custom則是提供圖片定製服務。此外，公司還有提供大量優質音頻和音效的 Shutterstock Music和雲端編輯器Editor。

Shutter Stock的圖片資源來自於大量的個體供稿人，到2017年，平臺上的個人供稿人數已達到了35萬人之多。為了提升“量販式”營銷模式的效率，Shutter Stock為個體供稿人指定了複雜而精巧的分成計算公式，影響因素包括該供稿人過去圖片的銷售表現，當次供稿圖片的授權類型等，經過這樣的計算，個人供稿人每張圖片的分成大致在0.25-5.7美元，但最高不會超過圖片售價的50%。另外，Shutter Stock也積極與素材機構簽約，包括紅牛媒體之家、美聯社、歐洲新聞圖片社和世界衝浪聯盟等。

Shutter Stock的客戶主要來自C端，收費模式分為訂閱服務和按需定製，均需要用戶提前付費。訂閱付費分為1個月、3個月、6個月和265天等不同期限，在此期限內每天可最多下載25次。按需定製是Shutter Stock為用戶按需求定製一個圖片產品包，規格包括5張、25張、60張，用戶下單後可在一年之內隨時下載，直到規定張數使用完畢。此外，Shutter Stock還有其他的定製服務方案以出售視頻等素材。其中付費訂閱為主要收入，佔比約為50%。

自2012年上市到2017年，Shutter Stock的營業收入年複合增長率為23.95%，主要收入來源是北美與歐洲。但2017年平臺用戶增速放緩之後，圖片下載數量與營收均出現了明顯的增速下降。同時，由於Getty Images進軍微利圖片市場，公司的銷售費用持續攀升，持續積壓著本就不高的利潤空間，直接導致了淨利潤出現了48%的負增長。另一方面，付費訂閱業務模式的電商屬性很強，為此公司進行了大量的技術研發投入，2013-2017年，公司均維持著10%左右的研發費用營收佔比，這一比例甚至高於Netflix的9%（2017年數據），更是超越了百度、阿里和騰訊。

未來，Shutter Stock的增量將來自於API服務。這樣的業務模式將各大互聯網平臺轉化為圖片庫的流量入口，解決了Shutter Stock的用戶增量困境，也豐富了其商業模式，根據客戶的產品與平臺屬性Shutter Stock能夠提供富有彈性的授權模式。但這種模式對匹配算法的要求是很高的，如何根據搜索內容提供相關性最高的圖片是重要的技術壁壘，Shutter Stock前期大量的研發投入有助於其實現技術上的領先。

Shutter Stock可以作為微利圖片庫的代表，分析其經營可以發現，微利圖片庫的門檻較低，競爭更為激烈，因而企業為了確立競爭優勢需要進行大量的營銷和研發投入，嚴重影響利潤水平。

3.海內競品

3.1 站酷海洛

是Shutter Stock在中國的獨家分銷商，在中國的設計師、插畫師等創意群體中擁有很大的影響力與號召力。在商業模式上與Shutter Stock也有相似之處，為金山WPS、騰訊社交廣告、Arkie等企業提供API服務。

3.2 東方IC

2000年成立，2016年獲得今日頭條戰略投資，東方IC主要為上游供稿人提供全方位的銷售、內容策劃編輯服務，曾擔任上海世博會、中超聯賽、F1中國大獎賽、上海網球大師賽等多家大型企業與頂級賽事活動的官方視覺發布機構。

3.3 全景網

成立於2005年，並於2015年在新三板掛牌上市，2017年與百度簽訂了戰略合作協議。公司客戶是以媒體和商業客戶為主的B端用戶，包括長安福特、華 為、海爾、騰訊、北京奧美廣告有限公司、北京電通廣告有限公司、新華 保險、建設銀行、工商銀行、南京途牛科技有限公司等。

四、增長驅動力

從資產特性的角度來看，版權在互聯網邏輯下的核心資產要素為政策環境和技術水平。而版權產業的發展取決於兩個因素，一個是外部因素，也就是知識產權保護力度以及正版化環境的成熟；另一個是用戶對優質版權內容的付費率及付費金額的提升。目前，這兩個因素都在持續增加利好，形成正向循環。前者， 相關政府部門將會進一步建立完善法律法規；後者，年輕一代對優質內容的付費意願明顯提高，這從視頻、遊戲、數字閱讀的付費用戶和付費金額的高 速增長就可以窺見。

如今的美國是世界上版權保護制度最完善的國家，早在1790年就已經有了第一部版權法案，但美國也曾盜版橫行，甚至國家公然鼓勵盜版，版權保護法在一次次的修訂中不斷完善，

這對中國的版權保護法有重要的借鑑意義，筆者以新時代證券研究所的報告為數據來源，整理了這兩百多年來，對美國具有重要意義的二十一個版權法及其修訂案，讀者可以從中看到清晰的發展脈絡，版權保護所覆蓋的範圍不斷擴大，版權的確權條件從申請到自動獲得，懲罰力度不斷加強，以及版權有效期限的延長。

一開始的美國版權保護工作有著“自下而上”推動的特點：版權經營者出於對自身利益的保護訴求，促使了版權保護法的形成。最開始作者或經營者需要在法院登記並繳納60美分的“保護費”才能獲得版權，隨後為了應對不斷激增的登記與管理工作，美國政府才在一百年後成立了美國版權局，並且規定作者可自動獲得版權。

這一階段“自下而上”的特點與美國的立法制度有關，擁有財力的商人可以通過贊助政客選舉來左右政治，從而保障自己的利益。經過書商和印刷商不斷的遊說，美國的版權保護期限從一開始的十四年延長至五十六年，懲罰措施也上升至刑事懲罰。在這個階段，美國的版權註冊數量快速增加，年均複合增長率達到9%。

第二個階段是1914年到1973年，好萊塢迎來了黃金時代，每年都湧現出大量的優秀作品，美國從版權進口國轉變為版權出口國，這個時候電影、廣播公司的利益訴求推動了美國在國際上尋求版權保護。美國先後加入了《布宜諾斯艾利斯公約》、《伯爾尼公約》，將版權保護法案與國際接軌，一視同仁地保護國內外作者的版權，隨後主導制定了保護標準更高的《與貿易有關的知識產權協議》(TRIPS)，藉助世貿組織的自由貿易利益要求成員國加強其國內的版權制度建設，推動了世界範圍內的版權保護。

1998年《數字千年版權法》的生效催化了美國版權業的大爆發，它的主要功績有兩點：免除侵權事件中網絡服務提供商的責任並規範其對侵權事件中的應對行為，即“避風港原則”，還有就是引入了第三方版權警告系統。

《數字千年版權法》規定：在接到版權所有者的通知後，網絡服務提供商必須迅速刪除或禁用訪問權限，將涉嫌侵權的材料發送通知到發佈 材料的用戶，並在確定之前將疑似侵權材料的複製件存入到緩存空間。

2015 年數字版權法修正案採納了美國版權信息中心製作的版權警告系統(CAS)，該系統可以自動檢測平臺中的內容是否來自美國電影協會，美國錄音業協會和獨立電影電視聯盟成員等信息監測庫，並確定是否發生侵權行為，當侵權發生時，可以自動向侵權的網絡服務提供商(OSP)發送侵權警告。從此，侵權行為的確定不再依賴版權方的舉報，版權保護效率大大提高。

《數字千年版權法》極大地推動了美國版權行業的大發展，使美國版權業發展為囊括製作、確權、維權、交易、資產管理、周邊服務的全方位產業鏈，從1997年美國開始統計版權業產值開始至2015年，美國版權行業年均複合增長率為5.5%，法案開始廣泛的2003年後增速更是達到10%。

美國版權保護法的完善歷程之所以對我們的版權行業有重要意義，是因為美國曾經與中國同樣是版權進口國，同樣盜版猖獗，但是出於版權生產經營方的利益訴求，相關法規不斷完善，版權保護機制從一開始的與國際接軌，到主導世界範圍內的版權保護制度，充分體現了行業的後發者優勢。

我國的第一部版權保護法《中華人民共和國著作權法》頒佈於1990年，以伯爾尼公約為依據。對於網絡版權的保護，借鑑了經典的《數字千年版權法》中的“避風港原則”，並加入了“合理使用”等解釋條例，頒佈的《信息網絡傳播權保護條例》確立了版權人利益的基本法律框架。

但是，通過整理近年來我國的版權保護法可以發現，侵犯著作權的最高賠償為50萬元，能夠起到的懲罰作用十分有限。並且版權法規的建設仍然處於民間組織推動的階段，國家重視程度有限，“劍網行動”已經持續多年，但打擊侵權盜版的力度仍需加強。所幸的是，目前國際相關版權法規已經完善，第三方介入手段與維權系統都有先例可循，中國的版權保護系統可以得到快速發展。

從美國版權業的發展史中可以看到，版權運營商的利益與版權保護法的完善是相輔相成的，版權商出於對自身利益的維護推動著版權保護法律的一次次修訂與版權維護技術的不斷創新，而版權保護措施的完善又反過來保障並刺激版權業的發展。因此，任何版權法案的進一步修正與維權技術的創新都是版權行業的重要利好。

五、總結

2017年，視覺中國已經實現了3.5億元的營業利潤，以最保守的增速估計，也即30%的行業增速，2020年視覺中國的利潤也將達到7.7億的利潤規模，結合市場所給出的30倍PE的普遍估值，我們得到對視覺中國231億元的市值預期，相較於當前價位，仍有20%的上行空間。

視覺中國所掌控的視覺素材行業是一個非常美麗的朝陽產業，中期來看增速高，長期來看市場規模和行業競爭格局都有極大的改善空間，行業本身又有著高毛利、零庫存的獨特魅力。但是視覺素材行業又高度依賴版權保護的法律與科技，視覺中國在此方面為行業做出了卓越的貢獻。

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